Rendement gezocht met bedrijfsobligaties

Beleggers in bedrijfsobligaties hebben tot nu toe een fantastisch jaar achter de rug, in 2012 hebben veel niet-financiële instellingen met succes een beroep gedaan op de kapitaalmarkt.

Door de terughoudendheid van de banken in de kredietverlening en de onzekerheid die de schuldencrisis met zich meebracht, werd er ook niet op een procentje meer gekeken als het ging om de coupon die er aan de obligatie werd gehangen. Dit had tot gevolg dat veel van deze emissies tot wel 7 maal werden overschreven, waardoor de eerste dagen na het uitkomen de koersen behoorlijk opliepen door de navraag uit de markt.

Hierbij dient wel te worden opgemerkt dat je als belegger, wat de rating betrof, wel op de grens van investment grade moest gaan zitten en in veel gevallen daaronder om hiervan optimaal te kunnen profiteren.

De hele goede corporates, in ieder geval wat rating betreft, kwamen op krappe spreads uit, waardoor de coupons dicht bij de benchmark rentes uitkwamen en die zijn al een geruime tijd bijzonder laag.

Gezonde bedrijven die gehuisvest zijn in door de markt “verdachte” landen als Spanje, Portugal en Italië werden bovendien met een extra opslag geconfronteerd.

Nu door het daadkrachtig optreden van de ECB de risicoappreciatie van de belegger al dan niet terecht is toegenomen, zijn de koersen van deze obligaties in korte tijd gemiddeld ongeveer 8% gestegen en daarmee de effectieve rendementen fors gedaald.

Dit alles heeft er toe geleid dat vandaag de dag op een 10 jarige bedrijfsobligatie met een rating van BBB (onderkant investment grade) een effectief rendement van nog geen 3 procent kan worden gerealiseerd.

Door het oplopen van de benchmarkrentes zijn de koersen van bedrijfsobligaties waarvan de spread de laatste weken sterk was ingekomen enigszins onder druk komen te staan. Deze hobbelen dan gewoon mee met de benchmarkrentes.

Ter illustratie van bovenstaande hieronder een grafiek van het renteverloop van de op 9 januari 2012 uitgegeven Valeo SA obligatie met een einddatum van 19 januari 2017. Het effectieve rendement is vanaf de uitgiftedatum van 5.75% ruimschoots gehalveerd naar 2.79%.

Alternatieven voor bedrijfsobligaties

Voor wie op zoek is naar meer rendement maar niet het risico wil lopen om met staatsobligaties van perifere landen te stoeien, zijn er gelukkig nog alternatieven.

Als eerste zijn er de laatste tijd obligaties uitgegeven die worden geacht te voldoen aan de richtlijnen van Basel 3 (banken) en Solvency 2 (verzekeraars), hierdoor mag de opbrengst van de obligatie tot het kernkapitaal van de uitgevende instelling worden gerekend. De verwachting is dat deze markt de komende 7 jaar tot € 700 miljard zal groeien.

Dit type leningen zal na invoering van de nieuwe regels, de oude Tier-1 obligaties moeten gaan vervangen. De opbrengst van deze obligaties mogen nu nog tot het kernkapitaal van de uitgevende instelling worden toegerekend.

Volgens het huidige tijdpad zal met Basel 3 op 1 januari 2013 een aanvang worden gemaakt en zal Solvency 2 op 1 januari 2014 gefaseerd worden geïmplementeerd.

Ik acht het echter niet uitgesloten dat de voortslepende crisis en de daaruit voortvloeiende economische malaise de agenda nog wel eens flink door elkaar zou kunnen gaan schudden.

De nieuwe regelgeving heeft namelijk ook ingrijpende gevolgen voor het beleggingsbeleid van banken, verzekeraars en pensioenfondsen.

Zo zal het voor institutionele beleggers aantrekkelijker worden om in obligaties te beleggen dan in zakelijke waarden, iets wat de groei van de economie niet zal bevorderen.

Bufferobligatie

Als voorbeeld neem ik de onlangs uitgekomen obligatie van Delta Lloyd. Deze lening loopt tot 29 augustus 2042 en heeft een coupon van 9% tot 29 augustus 2022. Dit is ook de eerst mogelijke datum om vervroegd te mogen aflossen (eenzijdig recht Delta Lloyd) tegen 100%, daarna heeft Delta Lloyd iedere 3 maanden dit recht.

Indien de lening niet vervroegd wordt afgelost krijgt de obligatie vanaf 29 augustus 2022 een coupon van 3 maands Euribor + 8.12% en de verwachte rating van S&P is BBB+.De uitgifteprijs was 100% en de koers is in de eerste weken opgelopen naar 103.0%, dit geeft een effectief rendement van 8.49% voor de eerste 10 jaar. Dit lijkt op het eerste gezicht een mooie belegging en dat is het ook maar uiteraard zit er een addertje onder het gras.

Om aan de richtlijnen van Basel 3 en Solvency 2 te voldoen moet er een mogelijkheid zijn om obligatiehouders bij eventuele problemen van de uitgevende instelling te laten meebetalen. Dit kan middels het uitstellen of laten vervallen van rentebetalingen, afboekingen op de hoofdsom of omzetting naar aandelen als het Tier-1 ratio van Delta Lloyd onder een bepaald niveau uitkomt. Uiteraard ligt dit bij Delta Lloyd niet voor de hand maar de afgelopen jaren hebben geleerd dat niets onmogelijk is.

MKB obligatie

Daarnaast is er een hele nieuwe asset-class ontstaan door het terugtrekken van de banken in de kredietverstrekking aan het Midden- en Kleinbedrijf. De vraag naar krediet vanuit het MKB is echter niet afgenomen waardoor er een zoektocht is ontstaan naar alternatieve financieringsbronnen.

Eén van deze alternatieven is de MKB obligatie, de eerste in waarschijnlijk een lange rij is onlangs door Credit Management uitgegeven. Het gaat hier om een 5 jarige obligatie met een einddatum van 30 juni 2017. De coupon bedraagt 8% en de obligatie is “secured”, dit betekent dat er voor deze lening een speciaal vehikel is opgericht waarbij er voor de obligatiehouders een eerste pandrecht is.

Dit vehikel koopt portefeuilles van consumenten vorderingen op, de waarde van deze portefeuilles blijven in het vehikel en dient als onderpand voor de obligatiehouder. Aan het einde van de looptijd wordt bij een positief resultaat een winstdeling van 10% uitgekeerd.

De markt voor dit soort vorderingen is € 3 miljard groot en de portefeuilles worden met een discount van tussen de 30% en de 50% opgekocht. Van de vorderingen wordt uiteindelijk 95% teruggehaald en gemiddeld wordt een rendement van circa 20% op het geïnvesteerde vermogen behaald.

De omvang van de lening (maximaal € 10 miljoen) maakt de lening voornamelijk geschikt voor de particuliere belegger. De obligatie heeft een notering aan alternext en daardoor dagelijks op de beurs verhandelbaar. Bovendien beschikt de lening over een door de AFM goedgekeurde prospectus. Al met al goed afgeschermde obligatiebelegging met een prima rendement in een tijd waarin iedereen daar naar op zoek is.