Optimistisch over de Europese economie
Woensdag 16 December 2015 | Door Yves Longchamp
In het derde kwartaal bleef de economie zowel in de VS als in de eurozone verder groeien. Volgens de BBP-cijfers groeide de Amerikaanse economie in het derde kwartaal in vergelijking met het tweede kwartaal met 2,1 % op jaarbasis. Dit is ongeveer tweemaal zo snel als de economie in de eurozone, die met 1,2 % op jaarbasis groeide. Deze cijfers zijn in overeenstemming met de consensusverwachtingen voor 2015 van een gemiddelde groei van 2,5 % in de VS en 1,5 % in de eurozone.
Met dit in gedachten lijkt de uitverkoop van aandelen van augustus niet te berusten op fundamentals, maar eerder op een te pessimistische interpretatie van de slecht gecommuniceerde waardedaling van de renminbi door de People’s Bank of China. Deze devaluatie werd namelijk beschouwd als een reactie op een plotselinge en sterke neergang van de economische activiteit in China, en niet als een noodzakelijke stap naar internationalisering van de renminbi en de integratie ervan in het mandje SDR (Special Drawing Right) van het IMF. We mogen niet vergeten dat de angst van beleggers over China verder aangewakkerd en zelfs versterkt werd door de twee machtigste centrale banken van de wereld, zijnde de Fed en de ECB. Vervolgens heeft de Fed haar eerste renteverhoging uitgesteld en heeft de ECB voortdurend herhaald dat de groeivertraging in de opkomende landen een grote risicofactor is voor de Europese economie en derhalve het scenario van downside risk verder bevestigt.
Consumptie in Europa zal de komende kwartalen verder aantrekken
De economische activiteit was in het derde kwartaal te vergelijken met de voorgaande maanden. De particuliere consumptie was de belangrijkste drijver voor groei, de investeringen bleven daarentegen zwak en de internationale handel remde de economie juist af. Binnen Europa nam Duitsland in zijn eentje ongeveer een derde van de groei voor zijn rekening, Frankrijk en Spanje elk een vierde. Italië leverde net zoals in de twee voorgaande kwartalen weer een positieve bijdrage aan de groei van de Europese economie. Deze vier economieën zijn hiermee goed voor 75 % van het geaggregeerde BBP van de eurozone en voor vrijwel de gehele groei.
Zowel in de VS als in de eurozone volgde de cyclus van de particuliere consumptie de cyclus van de arbeidsmarkt. Maar daar blijft het dan ook bij voor wat betreft de overeenkomsten tussen beide economieën. In de VS ligt de totale werkgelegenheid ongeveer 3,1 % en de consumptie ongeveer 11,7 % boven het hoogste niveau ooit. In de eurozone daarentegen liggen de werkgelegenheid en de particuliere consumptie nog altijd respectievelijk 2,2 % en 0,1 % onder het hoogste niveau ooit. In de eurozone moet dus nog een achterstand worden ingehaald, in de VS niet meer.
Nu de werkloosheid (bijna) in evenwicht is, stijgt de kans dat de dynamiek op de Amerikaanse arbeidsmarkt verandert. Dit betekent dat de output gap in de VS gesloten is, waardoor het steeds moeilijker wordt om nieuwe arbeidskrachten te vinden en de lonen dus zullen gaan stijgen. Dat is het juiste moment voor de centrale bank om de rente te verhogen. Daarom verwachten wij dat de Fed in december eindelijk de stap zal wagen. Voor de consumptie zijn hogere lonen natuurlijk een pluspunt. Bovendien zou de consumptiecyclus langer kunnen aanhouden dan verwacht, indien de consumentenkredieten dit jaar net zoals voorheen snel blijven groeien. De laag hangende vruchten werden overigens al geoogst. Daarom zal de groei van de consumptie waarschijnlijk niet verder versnellen.
In de eurozone ziet het er totaal anders uit. Het werkloosheidspercentage bedraagt maar liefst 10,8 % en de reële consumptie ligt nog altijd onder het historische hoogtepunt. Er moeten nog heel veel achterstanden worden ingehaald, vooral in de Europese periferie. Maar de arbeidsmarkt vertoont duidelijke tekenen van herstel, het consumentenvertrouwen verbetert en de consumentenkredieten nemen toe. In het tweede kwartaal werden volgens de laatste beschikbare cijfers bijvoorbeeld bijna een half miljoen arbeidsplaatsen gecreëerd. Daarmee is dit het beste kwartaal van de afgelopen zeven jaar. Wij verwachten dat de consumptie in Europa de komende kwartalen verder aantrekt.
Maar investeringen lopen terug
De investeringen zijn daarentegen zowel in de VS als in Europa zwak. Dit is een direct gevolg van de zwakke wereldwijde productiecyclus, de slechte groeivooruitzichten voor de wereldeconomie en de sterke Amerikaanse dollar. De laatst beschikbare vooruitlopende indicatoren voor de productie in de VS vielen echter tegen. De ISM-Inkoopmanagersindex daalde tot de laagste stand sinds de wereldwijde financiële crisis en wijst zelfs op een recessie. De indicatoren voor de investeringsuitgaven die wij zelf ontwikkeld hebben, wijzen eveneens op een lichte teruggang. In Europa is de situatie bemoedigender, maar nog altijd fragiel. Volgens de ISM-Inkoopmanagersindex heeft de industriële productie iets aan momentum gewonnen. Terwijl de kredietimpulsen voor niet-financiële ondernemingen vlak gebleven zijn, zijn de voorwaarden voor bankkrediet versoepeld en de indicatoren voor de vraag naar krediet van ondernemingen zijn verbeterd, met name bij KMO’s.
De internationale handel remde de groei duidelijk af, wat niet alleen te wijten is aan de algemene zwakke wereldwijde vraag, maar ook aan de sterke Amerikaanse dollar. Opmerkelijk is echter dat de netto-export noch in de VS, noch in Europa een belangrijke rol heeft gespeeld bij de groei.
Terughoudendheid van ECB verrassend
Wat de inflatie betreft, worden de komende drie maanden vermoedelijk echt interessant, aangezien wij een stijging verwachten van ongeveer één procentpunt. Op dit moment stagneert de algemene inflatie aan beide zijden van de Atlantische Oceaan op ongeveer nul. De hoofdreden daarvoor is ongetwijfeld de gedaalde olieprijs, die een enorme deflatoire druk uitoefent. Dit basiseffect, d.w.z. het effect van een dalende olieprijs op de inflatie, zal in de komende drie maanden steeds zwakker worden en de inflatie zal systematisch stijgen. Daarmee zal het deflatierisico waarschijnlijk ook weer snel vergeten zijn.
Gezien de snellere groei van de economie in de eurozone en een stijgende inflatie is de terughoudendheid van de ECB naar onze mening tamelijk verrassend. Het verder negatief drijven van de rente en een nieuwe liquiditeitsinjectie zullen namelijk niet tot meer inflatie leiden, noch zal het de kredietverlening bevorderen. Maar het zou landen met een hoge schuldenlast wel helpen om zich tegen gunstige voorwaarden te herfinancieren, hun begrotingstekorten beter aan te pakken en de noodzakelijke hervormingen tegen lage kosten door te voeren. Dit is een extra reden om optimistisch te zijn over de Europese economie.
Meld u aan voor de Beleggen.nl dagelijkse nieuwsbrief
en blijf op de hoogte van de laatste ontwikkelingen op de beurs!