La Dolce Vita...
Woensdag 13 Juni 2018 | Door Guido Barthels
…dat zagen de Italiaanse kiezers waarschijnlijk voor zich toen ze in maart 2018 de links-populistische Vijfsterrenbeweging tot grootste fractie in het Italiaanse parlement verkozen. Hun verkiezingsbeloften waren haast te mooi om waar te zijn!
De kapitaalmarkten dachten er echter anders over en sloten zich daarmee min of meer aan bij ratingbureau Moody’s, dat reeds een mogelijke verlaging van de Italiaanse kredietrating had aangekondigd.
Vertrouwenscrisis
Uit de reacties op de financiële markten blijkt duidelijk dat er een tastbare vertrouwenscrisis is ontstaan, die zo snel mogelijk uit de weg geruimd moet worden. Want de kans dat andere markten worden aangestoken, is bepaald niet theoretisch: de Portugese en Spaanse markt kwamen eveneens onder druk te staan, de credit spreads voor bedrijfsobligaties stegen fors en de handelaars lieten de bid-ask spreads duidelijk uitlopen om de handelsboeken te beschermen. Het goede nieuws is dat er maar weinig echte verkopen hebben plaatsvonden. De crisis kon binnen de perken blijven omdat in veel gevallen slechts boekhoudkundige verliezen ontstonden, die weliswaar bijzonder vervelend zijn, maar meestal geen echte bedreiging vormen. De politieke protagonisten hebben inmiddels ook ingezien dat hun woorden en daden niet zonder gevolgen blijven. En hoewel op het moment van schrijven nog onzeker is in welke richting de complexe politieke situatie in Italië evolueert, wordt duidelijk dat zowel “Vijfsterren” als “Lega” zich niet zo onverantwoordelijk gedragen maar zich juist constructief blijven opstellen. Dat biedt hoop.
Weg van de minste weerstand
Sinds de financiële crisis groeit Italië langzamer dan andere lidstaten van de eurozone. Terwijl de hervomingen na de crisis in Spanje en Portugal tot groei hebben geleid, bleef Italië achter. De nodige hervormingen werden in Italië niet of slechts gedeeltelijk doorgevoerd.
De Italiaanse populisten kiezen voor de weg van de minste weerstand en beloven een terugkeer naar de grandezza van weleer. Voor de millenniumwisseling kon Italië het groeitempo van de eurozone moeiteloos bijhouden.
De meerderheid van de Italiaanse populisten trekt niet echt het lidmaatschap van de eurozone in twijfel. Maar ze zouden wel graag bepaalde zaken ter discussie stellen, wat ook niet verrassend is. Een groot aantal aspecten van het gemeenschappelijke project dat de Europese Monetaire Unie heet, is aan bijstelling toe. Of het hardnekkig vasthouden aan het project om overheidstekorten te corrigeren de juiste aanpak is voor alle landen in elke situatie, is zelfs voor Duitse sociaal-politieke denkers een grote vraag. Het probleem van de niet vereffende TARGET-2-saldi, die een potentiële “moral hazard” vormen, zou in het kader van een brede EU-hervorming moeten worden aangepakt. En dat is niet het enige.
Hoe nauwkeuriger je kijkt, des te duidelijker zie je dat de euro allereerst een politiek project is, waarbij de economie niet vooropstond. En juist met het oog op de politieke consensus voor de euro wist Mario Draghi zeker dat hij steun zou krijgen toen hij op 26 juli 2012 in Londen zijn historische woorden uitsprak "Whatever it takes". Naar onze mening is deze uitspraak nog steeds onverkort geldig.
Laag begrotingstekort
De speelruimte waarover de volgende Italiaanse regering beschikt, is groter dan in de voorbije jaren. Hoewel de totale staatsschuld een recordhoogte nadert van meer dan 130% van het bbp, is het begrotingstekort in jaren niet zo laag geweest: -2,3%. In die zin zouden sommige verkiezingsbeloften misschien waargemaakt kunnen worden, zolang niet tegelijkertijd grootschalige belastingverlagingen worden doorgevoerd. Deze laatste zouden de laagste inkomensklassen ook niet echt vooruithelpen, aangezien die toch al weinig belasting betalen. Het samenvoegen van zaken die zo haaks op elkaar staan is echter precies het zwakke punt dat de ratingbureaus en beleggers bij de mogelijke nieuwe Italiaanse regering zien. De overheidsinkomsten verlagen en tegelijkertijd de uitgaven verhogen leidt haast automatisch tot een hoger kredietrisico. Als het geld echter niet naar consumptie-uitgaven gaat maar naar investeringen, dan wordt dit al minder vanzelfsprekend. Dan kan immers op middellange tot lange termijn precies het tegendeel worden bereikt, en zou de toekomstige groei dankzij vermenigvuldigingseffecten de huidige investeringen ruimschoots kunnen goedmaken.
Sinds de eurocrisis van 2011-12 en de sindsdien ongekend lage rentes op de kapitaalmarkten – niet alleen voor de Italiaanse staat, maar ook voor de Italiaanse bedrijven – is er immers al enige verbetering zichtbaar. De handelsbalans kent sinds de crisis een duidelijk overschot, hoewel er uiteraard geen “zwakke” lire is. Natuurlijk is de euro sinds de crisis tot 2015 bijna 20% in waarde gedaald, wat zeker heeft bijgedragen aan het overschot op de Italiaanse handelsbalans, maar dat is zeker niet de enige verklaring. Het is nu eenmaal zo dat Italië niet vanwege maar ondanks zijn beleid functioneert, nu en in het verleden. Het doet denken aan Don Camillo en Peppone, die zo vermakelijk gestalte gaven aan de schijnbare tegenstrijdigheden in het naoorlogse Italië. De communistische burgemeester en de katholieke dorpspastoor, twee tegenpolen die elkaar op allerlei punten toch weten te vinden.
Hopelijk zal de huidige crisis een vergelijkbare afloop kennen. De politici vinden een consensus en maken er het beste van. Una tempesta in un bicchier d’acqua , ofwel een storm in een glas water, zal dan over een paar weken hopelijk onze samenvatting van de gebeurtenissen in de afgelopen dagen zijn. Laat dit echter een waarschuwing zijn voor al diegenen die wat al te gerust naar de toekomst kijken en de lage rentes al als een vaststaand gegeven beschouwen.
De druk om terug te keren naar normalere renteniveaus, waarbij de nominale rente hoger is dan de inflatie, neemt toe. Maar ook, of liever juist met hogere rentes is het mogelijk van la Dolce Vita te genieten.
Meld u aan voor de Beleggen.nl dagelijkse nieuwsbrief
en blijf op de hoogte van de laatste ontwikkelingen op de beurs!